L'économiste Paul Pasquariello il est depuis quelques jours le nouveau chef du département des finances de l'université du Michigan. De la prestigieuse chaire Stephen M. Ross de la School of Business, il regarde attentivement ce qui se passe autour de la politique et Finances publiques italiennes. «Les États-Unis sont entrés dans le dernier kilomètre des élections de mi-mandat. L'attention des médias se concentre presque exclusivement sur la probable passation de pouvoir des démocrates aux républicains au Congrès et sur les vicissitudes criminelles de l'ancien président Trump. Dans ce climat, la guerre en Ukraine, la crise politique au Royaume-Uni et les élections italiennes retiennent peu l'attention. C'est peut-être mieux ainsi".
Les élections italiennes surviennent au milieu d'une guerre énergétique et d'une inflation proche des chiffres à deux chiffres. Y a-t-il retour d'un « risque Italie » pour la zone euro ?
«Les marchés traversent une période de grande incertitude et de turbulences, une dynamique qui n'a pas d'origine directe dans le "risque Italie". La dernière pandémie mondiale remonte à la fin de la Première Guerre mondiale. La dernière grande guerre territoriale en Europe remonte à la fin de la Seconde Guerre mondiale. Aucun des opérateurs financiers actuels n'a de souvenir direct de ces événements et surtout d'expérience directe de la réaction des marchés dans des situations similaires ».
Cependant, les grands émetteurs mondiaux de dette souveraine ne sont pas tous dans la même position de force.
« Dans une situation de volatilité systémique, il n'est pas surprenant que des pays et des actifs financiers plus « fragiles » soient sous pression. Les investisseurs cherchent refuge dans des investissements plus sûrs après avoir abandonné les plus risqués. La « fuite vers la qualité » ou « la fuite vers la sécurité » conduit à un élargissement de l'écart entre les obligations d'État italiennes et allemandes. De plus, les obligations d'État américaines, valeurs refuges classiques, commencent à offrir des rendements attractifs (malgré la force du dollar), en réponse à la politique monétaire restrictive de la Réserve fédérale. C'est là que le tableau défavorable des obligations souveraines italiennes devient complet».
Quels scénarios financiers pourraient ramener les obligations italiennes sous la pression des marchés ?
«Il y a un aspect particulier des marchés obligataires italiens qui finit par attirer davantage de spéculations défavorables dans les moments de tension. En fait, ils comptent parmi les marchés les plus liquides de tous les temps, probablement juste derrière les obligations souveraines américaines. La liquidité est une qualité qui attire beaucoup les investisseurs. Cependant, en période de tempête, la liquidité favorise également une sortie plus rapide et plus pratique que les autres marchés. A même incertitude politique (par exemple au Royaume-Uni, en France ou même en Allemagne), cette condition de liquidité finit donc par rendre les titres italiens plus sensibles à des événements souvent peu liés à nos vicissitudes politiques ».
La BCE s'attend à une trajectoire d'augmentation des taux d'intérêt plus rapide que prévu ces derniers mois. Est-ce la bonne façon d'endiguer cette saison d'inflation en Europe ?
« C'est un choix juste et obligatoire. Jusqu'à présent, la BCE a agi de manière beaucoup plus prudente et moins agressive que la Fed, pour des raisons liées aux conséquences de l'invasion russe de l'Ukraine. Les pressions inflationnistes commencent à être très importantes, non seulement en raison de la crise énergétique mais aussi en raison de l'affaiblissement progressif de l'euro, principalement face au dollar mais pas seulement. A terme, la BCE sera contrainte de remonter rapidement les taux d'intérêt, à la fois pour atténuer la stagflation (croissance anémique ou négative et inflation élevée) et pour stabiliser l'euro. Malheureusement, des temps difficiles nous attendent en Europe».
L'Italie devra-t-elle revoir l'ambition de ses programmes économiques ?
«Dans des conditions de faiblesse de l'euro, il est difficile de penser que les États européens peuvent se permettre de maintenir d'importants déficits budgétaires actuels. Le coût de refinancement de la dette existante et de la nouvelle dette augmente et continuera d'augmenter. Ces circonstances limiteront considérablement l'espace budgétaire de tout gouvernement successeur à Draghi. En ce sens, les promesses fiscales fantasmagoriques de nos jours manquent de temps. Tout gouvernement responsable qui émergera des élections n'aura pas plus de marge de manœuvre que celle dont disposait auparavant le gouvernement Draghi.
La soutenabilité de la dette italienne est aussi largement liée à la confiance dans la fiabilité de nos politiques économiques. Des mesures fiscales telles que l'impôt forfaitaire sont-elles viables pour une économie comme celle de l'Italie ?
«Je ne parle pas au nom des spéculateurs internationaux (à Dieu ne plaise), mais il est clair pour tout économiste qui se respecte que toute mesure qui produit une réduction spectaculaire de la pression fiscale - et la flat tax en fait partie - aura comme premier résultat l'explosion du déficit. L'idée que la réduction du fardeau fiscal génère plus d'activité économique qui compense largement la réduction des revenus est fantaisiste et indéfendable. À ce jour, il n'y a aucun pays au monde où une telle idée n'a jamais fonctionné".
La flat tax est au programme, bien qu'avec des taux différents, des partis de centre-droit, une coalition considérée comme la gagnante dans tous les sondages.
« La courbe de Laffer, comme on appelle l'idée que réduire les impôts augmente les revenus, n'existe que dans l'imagination de son inventeur. Ce n'est pas un hasard si ici aux États-Unis le déficit budgétaire a tendance à exploser sous les administrations républicaines, c'est-à-dire sous les gouvernements avec un déficit budgétaire facile. Il m'est vraiment difficile de penser qu'un gouvernement de n'importe quelle couleur puisse être suffisamment irresponsable pour mettre en œuvre une politique fiscale aux résultats notoires et ratés. J'ai depuis longtemps cessé de prendre au sérieux les promesses électorales, tant aux États-Unis qu'en Italie. Cela dit, il existe de nombreuses preuves de gouvernements irresponsables, outre-Atlantique, et il n'est pas surprenant que certaines de ces promesses parviennent aux oreilles des marchés et intimident les investisseurs déjà prêts à se départir des titres italiens".
Pensez-vous que l'Italie peut renégocier des parties et le calendrier du PNRR sans créer de profondes fractures politiques avec l'UE ?
« La marge de manœuvre politique et économique de l'Italie est quelque peu limitée pour le moment. C'était vrai pour le Premier ministre Draghi, malgré son énorme crédibilité internationale, et cela restera vrai pour quiconque prend sa place, surtout s'il manque d'une telle crédibilité. En gros : ça ne me semble pas du tout possible.
Quelles sont vos prévisions d'inflation dans la zone euro ?
«Il faudra beaucoup de temps avant que l'objectif de 2% d'inflation moyenne dans la zone euro puisse être atteint. Bien que la BCE ne l'admette jamais ouvertement, dans une tentative de gérer les anticipations inflationnistes à moyen et long terme et de ne pas décevoir les faucons d'Europe du Nord, je ne serais guère surpris si de nombreuses analyses internes des différentes options de politique monétaire disponibles ne sont pas déjà sur la base de taux d'inflation moyens à moyen terme d'au moins 3 à 4 %».
La zone euro, prise entre des prix fous de l'énergie et des taux en hausse, est sur le point de sombrer dans la récession. Une récession « induite » et maîtrisable ou avec des risques que nous ne sommes pas encore en mesure de peser ?
«Je pars de la Fed sur laquelle pèse l'épée même de Damoclès dans la lutte contre l'inflation. Malgré une situation économique plus favorable par rapport à l'Union européenne, de nombreux économistes doutent encore que la Fed réussisse un atterrissage en douceur, c'est-à-dire une réduction rapide de l'inflation accompagnée d'une croissance seulement ralentie. Beaucoup espèrent que l'inévitable récession, bien que sévère, sera de courte durée et sera partiellement atténuée par les récentes initiatives budgétaires sur la croissance et l'environnement. Pour l'Europe, il m'est difficile d'imaginer que, compte tenu d'une situation macroéconomique beaucoup plus défavorable et de la présence de plusieurs sources externes de stress économique, la BCE puisse obtenir un atterrissage en douceur».
Est-ce là l'explication du taux de change entre l'euro et le dollar ?
« Les marchés sont depuis longtemps arrivés à cette conclusion. La faiblesse de l'euro ne fait que contribuer à une aggravation du tableau inflationniste européen. Pour l'avenir, un scénario souhaitable serait celui dans lequel les États-Unis sortiraient de cette phase avant l'UE : la Fed commencerait à réduire les taux d'intérêt, rendant les obligations souveraines européennes plus attrayantes et entraînant une appréciation de l'euro. Cette appréciation contribuerait à atténuer les pressions inflationnistes, tandis que la reprise naissante aux États-Unis pourrait également stimuler la demande en Europe».
Et puis il y a la guerre.
"Exact. Combien de temps durera l'invasion brutale de l'Ukraine ? Avec quel résultat le conflit prendra-t-il fin ? Y aura-t-il des réparations économiques pour l'Ukraine compte tenu des dégâts massifs infligés par les bombardements russes ? Les marchés de l'énergie reviendront-ils à la normale ?
