E se fosse soprattutto una questione di prezzo? Ieri il cda di Banco Bpm ha cassato decisamente l’operazione annunciata da Unicredit di una ops sulla stessa banca di piazza Meda, ritenendosi offeso per il prezzo proposto. Gli analisti si stanno esibendo in previsioni su quale potrebbe essere allora il prezzo giusto, quello cioè che incrocia i desiderata di entrambe le parti.
Entro venti giorni dall’annuncio, come prescrive la legge, Unicredit dovrà depositare il prospetto in Consob: sarebbe la prima occasione per ritoccare il prezzo, anche se può tranquillamente farlo successivamente, prima dell’ assemblea straordinaria di Unicredit di aprile che dovrà approvare l’aumento di capitale al servizio dell’offerta. Dipende anche da quanto Orcel considera il valore industriale dell’operazione. In gioco ci sono attività redditizie che prendano il posto degli alti tassi di interesse della Bce, finora i maggiori responsabili degli utili stellari di Unicredit.
Andrea Orcel nell’indicare ieri i dettagli dell’operazione ha proposto un concambio a 0,175 azioni di nuova emissione di Unicredit per ogni azione Banco Bpm sul mercato. Ciò comporta un prezzo implicito per azione di 6,657 euro e un premio dello 0,5% rispetto al valore del titolo Banco Bpm del 22 novembre, ovvero un premio del 15% rispetto al prezzo undisturbed del 6 novembre, circa 20% se aggiustato per gli acconti sul dividendo (già distribuiti a novembre da entrambe le banche), prima dell’annuncio dell’offerta di acquisto di Anima. La cifra tiene conto anche del prezzo ufficiale delle azioni di Unicredit nell’ultima seduta di venerdì scorso che è pari a 38,041 euro, ha precisato Unicredit. Il prezzo dell’offerta, ha ammesso Orcel, “appare molto vicino ai valori di mercato”, ma il banchiere ha rimarcato che considerando i livelli “precedenti all’opa su Anima e alle speculazioni sul terzo polo”, o anche quelli di consensus per entrambe le banche, “il premio è tra il 12% e il 20%”.
Ma al cda del Banco Bpm non è andata giù questa offerta e ha sottolinato ieri che le condizioni risultano “del tutto inusuali per le operazioni di questa tipologia e non riflettono in alcun modo la redditività e l’ulteriore potenziale di creazione di valore per gli azionisti di Banco Bpm”.
Il premio è realmente risicato?
Dal punto di vista del prezzo non si può dar torto a Giuseppe Castagna, ad di Banco Bpm. Un’offerta pubblica con un premio così contenuto è in effetti un’anomalia per il mercato italiano. Quasi 5 anni fa, nel febbraio 2020, Intesa Sanpaolo per Ubi Banca aveva offerto un premio del 27,6%, con un rilancio ulteriore durante il periodo di adesione prevedendo l’aggiunta di una componente in contanti. Pochi mesi più tardi è stata la volta di Crédit Agricole che ha offerto una maggiorazione del 21,4% per il Credito Valtellinese e anche in quel caso il prezzo fu corretto al rialzo per vincere le resistenze degli azionisti più ritrosi della ex popolare lombarda. Addirittura nel 2021 Andrea Pignataro con la sua Ion ha portato il premio al 34,9% quando si è preso il servicer di crediti deteriorati Cerved. Un premio più contenuto (8,5%) si è visto invece proprio nell’operazione dello stesso Banco Bpm su Anima, la sgr milanese guidata da Alessandro Melzi D’Eril
Di quanto potrebbe essere il rilancio?
Ma quanto dovrebbe rilanciare allora Unicredit per conquistare il Banco? Magari aggiungendo una parte in contanti per invogliare gli azionisti. Certo, la disponibilità di Piazza Gae Aulenti deve servire anche a portare avanti il fronte tedesco con l’operazione Commerzbank. Ma Orcel ha oltre 10 miliardi di capitale in eccesso a disposizione e quindi potrebbe farlo, se davvero ritiene che ne vale la candela.
Gli analisti di Barclays ritengono che Banco Bpm da solo, senza Anima, vale 8,5 euro per azione. Barclays spiega un premio così basso proposto da Unicredit in due possibili modi: da una parte proprio il fatto che in questo modo Orcel può tenersi la strada aperta per un eventuale rilancio, come è accaduto in Italia in altre situazioni. Dall’altra gli analisti sottolineano che la copertura degli npl del Banco è inferiore alla propria, “con la conseguenza che l’utile per azione potrebbe soffrire di più nei prossimi anni”. Barclays hanno ipotizzato di alzare il premio al 24% per un esborso ulteriore di 2,35 miliardi e per un valore complessivo delle sinergie di 6,3 miliardi di euro. Hanno anche ipotizzato il versameneto di una quota in contanti, che può variare dal 13% al 17%, anche se in questo caso verrebbe a restringersi la disponibilità di Unicredit da destinare all’operazione su Commerzbank.
Secondo gli analisti di Equita, che vedono l’operazione positivamente dal punto di vista industriale, dicono che l’azione Banco Bpm vale almeno 7,6 euro. Secondo fonti di MF-Milano Finanza, il mercato si aspetta anche un premio più rotondo; qualcuno parla del 26%.
Quanto è strategica per Orcel l’operazione Banco?
Le banche in generale, con il trend al ribasso dei tassi di interesse della Bce, stanno perdendo le uova d’oro della gallina-tassi e quindi stanno cercando altre fonti di guadagni, spostandosi per esempio sul risparmio gestito. Vanno in questa direzione le recenti operazione di Bnp Paribase e di Generali.
Unicredit deve ancora mangiarsi le mani per un’oprazione in senso contrario del passato recente. Il precedente ad di Unicredit, Jean-Pierre Mustier, nel 2016 vendette per 4 miliardi i fondi di Pioneer ai francesi di Amundi, controllati da Agricole. Da allora, e fino al 2027, Unicredit, ormai privo di una “fabbrica” interna di prodotti per la gestione del risparmio, si è vincolata a un accordo proprio con Amundi. Credit Agricole e Anima, rispettivamante principale azionista e oggetto di opa di Banco Bpm farebbe al caso proprio. La banca francese, che in Italia ha già Cariparma e Friuladria, potrebbe anche valutare conveniente aderire all’offerta di Unicredit e rientrare in campo con una dote di sportelli e clienti da gestire direttamente. Da non dimenticare anche il credito al consumo di Agos Ducato, al 60% di Agricole e al 40% di Banco Bpm.
