Con un rapporto debito/Pil intorno al 150%, una crescita che si prevede negativa per il prossimo biennio e tassi di interesse nominali al 4%, la Grecia appare insolvente piuttosto che in crisi di liquidità. Ue, Fmi e Bce hanno messo a disposizione del Paese ellenico un prestito da 110 miliardi di euro e forse ne saranno necessari altri 60 nel corso del 2012.
Al professor Marcello Messori, economista dell’Università di Roma ‘Tor Vergata’ ed ex presidente di Assogestioni, FIRSTonline ha chiesto di delineare i contorni del caso Grecia: il punto della situazione, i rischi attuali, gli scenari futuri.
Professore, ritiene che gli attuali strumenti “salva-Stati”, l’Efsm (European financial stability mechanism) e l’Efsf (European financial stability facility), siano credibili e sufficienti per scongiurare la bancarotta greca?
Questi due meccanismi hanno segnato un progresso negli aiuti europei ma restano gravemente inadeguati. Torniamo agli inizi del 2010, ossia quando la crisi del debito pubblico greco divenne evidente e gli altri Paesi dell’Unione monetaria europea cominciarono a discutere le modalità di un loro possibile intervento. Come è noto, l’articolo 122 del Trattato di Lisbona permette di sostenere finanziariamente un Paese dell’Ume in difficoltà solo se la crisi di liquidità è dovuta a circostanze eccezionali. Forse in considerazione del fatto che la Grecia aveva manipolato la propria contabilità pubblica per molti anni, gli altri membri dell’euro ritennero inapplicabile l’art. 122 e optarono per un insieme di prestiti bilaterali che coinvolgesse anche il Fmi. La concessione di tali prestiti fu subordinata alla fissazione di oneri finanziari troppo elevati e di aggiustamenti fiscali e macroeconomici troppo esigenti. Era giusto ‘punire’ i Greci per evitare un effetto di “rischio morale” ovvero il riprodursi nel futuro di comportamenti “da cicala”? O sarebbe stato più lungimirante offrire un prestito a condizioni severe ma realistiche? Io non ho mai avuto dubbi nell’optare per la seconda alternativa. Fatto è che la volontà di ‘punizione’ e la farraginosa costruzione dei prestiti bilaterali hanno ritardato il sostegno alla Grecia e lo hanno reso più costoso sia per i finanziatori che per i debitori. Anche gli altri Paesi dell’euro sono, quindi, responsabili della degenerazione del debito pubblico greco.
Immaginiamo che la Grecia opti per una ristrutturazione del debito. Quali sono le differenze e le diverse conseguenze di un haircut o di un reprofiling?
Per i mercati, ristrutturazione significa sempre fallimento (default). Eppure, le differenze economiche sono cruciali. Default vuol dire che il debitore si dichiara insolvente e restituisce solo una parte del prestito ottenuto. La ristrutturazione, che pure obbliga il creditore a un “taglio di capelli” (haircut), tende invece a salvaguardare il valore nominale del prestito ma ad allungarne la scadenza e a ridurre il relativo tasso di interesse . Il reprofiling è una ristrutturazione ‘dolce’ concordata tra le parti. Un reprofiling è già avvenuto sotto traccia questa primavera: i Paesi Ume hanno allungato la durata del prestito da 5 a 7 anni e ridotto l’interesse dal 5,2 al 4,2%. La cosa non è stata, però, sufficiente. Questo porta al cuore del problema. La ristrutturazione del debito pubblico greco, che potrebbe riguardare soltanto i prestiti degli altri Paesi europei e non toccare i privati oppure implicare un modesto “haircut” per tutti i creditori, andrebbe legata a ulteriori finanziamenti europei e a un piano realistico di aggiustamenti di medio-lungo periodo. Insomma, va attuata subito e deve essere risolutiva; il contrario, cioè, di quanto deciso dal Consiglio europeo di fine dicembre 2010 e ribadito da quello di fine marzo 2011 mediante la creazione di un nuovo meccanismo di salvataggio (il Mes), che diventerà operativo solo a metà giugno 2013 e che tenderà a subordinare il sostegno europeo a “haircut” sui titoli pubblici in mano ai privati. La combinazione perversa fra ritardata applicazione delle regole definitive, finanziamenti caso per caso, punizione certa ma indeterminata è la migliore ricetta per innervosire i mercati e portare a fallimenti non governati.
La stampa anglosassone più maliziosa sostiene che l’unica via di uscita per la Grecia sia il ritorno alla dracma. Fantasie o scenario percorribile?
Le banche greche detengono quasi la metà del debito pubblico ellenico. Se la Grecia fallisse e uscisse dall’euro, molte dovrebbero essere nazionalizzate. Ma con quali fondi? Da un giorno all’altro, la Grecia sarebbe tagliata fuori dai mercati internazionali e non potrebbe ricorrere a capitali esteri. Per non trasformare la recessione in una drammatica depressione, Atene dovrebbe allora stampare moneta per finanziare le spese pubbliche correnti e gli esborsi a favore delle banche, avviluppandosi così in un gorgo inflazione-svalutazione della nuova dracma. A parte gli ostacoli istituzionali all’uscita dall’euro, uno scenario del genere assomiglia più a un incubo che a una possibilità. Il ritorno a Weimar non dovrebbe sedurre nessuno.
Che conseguenze ci sarebbero per il sistema finanziario europeo? Irlanda e Portogallo avrebbero interesse a seguire le orme della Grecia?
Come nel racconto di Poe, il gorgo greco attrarrebbe dapprima le imbarcazioni più vicine (Irlanda e Portogallo) e investirebbe poi i vascelli più lontani ma fragili (gli altri Paesi periferici). Sarebbe la fine dell’euro. Tanto più che il contagio si estenderebbe alla Banca centrale europea, che detiene in bilancio titoli pubblici della Grecia e degli altri Paesi periferici acquistati nel mercato secondario. Inoltre, la Bce ha accettato questi stessi titoli come collaterale per i finanziamenti alle banche europee. Le difficoltà della Bce si trasferirebbero, in via immediata, alle banche più esposte verso i titoli della Grecia e degli altri Paesi in difficoltà: le Cajas spagnole, le Landesbanken tedesche e molte banche francesi. Anche grandi Paesi dell’area euro dovrebbero, perciò, salvare i loro settori bancari e appesantire i bilanci pubblici. Gli egoismi nazionali arriverebbero al culmine. Non voglio neppure pensare a un’alternativa così catastrofica.
L’Ue o i governi nazionali avrebbero i mezzi per limitare i danni di un eventuale effetto domino?
Le soluzioni tecniche esistono, è un problema principalmente politico. Bisogna che i Tedeschi si convincano che uno scenario del genere, con il fallimento dell’euro o, più realisticamente, i Paesi periferici in prolungata recessione, non serve a nessuno e in particolare a loro. Due terzi delle esportazioni tedesche sono dirette in Europa. E il 50% di queste sono assorbite proprio dalla periferia. L’industria tedesca accuserebbe il colpo, così come molti intermediari finanziari che potrebbero richiedere un salvataggio pubblico. Se Berlino comprende questo rischio, una cogestione del debito a livello europeo sarebbe anche abbastanza semplice da attuare. Senza scendere in dettagli tecnici, basterebbe: consentire emissioni di eurobond per un ammontare pari allo stock del debito sovrano dei Paesi periferici; e disporre di una garanzia congiunta dei Paesi dell’euro su queste emissioni. Ciò avrebbe l’effetto di comprimere gli oneri finanziari fino al punto da rendere sostenibili i processi di aggiustamento fiscale anche nei Paesi in maggiore difficoltà.
Dopo la Spagna, l’Italia è spesso additata come il successivo anello debole della catena. Condivide questa opinione? Quali rischi corre il nostro Paese?
Se dovesse verificarsi lo scenario peggiore, anche Italia e Belgio verrebbero presto travolti. Tuttavia, non voglio neppure concepire un quadro così catastrofico. Penso che, pur senza scegliere le migliori soluzioni tecniche, l’Ume saprà come barcamenarsi. Se così sarà, l’Italia ha ottime possibilità di rimanere al riparo dal contagio. Il sistema bancario italiano è oggi poco redditizio ma resta poco esposto rispetto ai titoli pubblici dei Paesi in difficoltà. Il nostro deficit pubblico appare sotto controllo, tanto che siamo vicini a realizzare un nuovo avanzo primario. Nel breve periodo il rapporto italiano debito/Pil rimane elevato ma sostenibile. Il nostro problema riguarda, piuttosto, il lungo periodo: come possiamo collocarci su un sentiero di crescita europea se la produttività diminuisce e se siamo ai margini degli epocali processi internazionali di innovazione tecnica?
Adottando l’euro, i Paesi periferici hanno beneficiato di una forte riduzione dei tassi di interesse. Al posto di una convergenza delle strutture economiche, c’è stato un boom di investimenti e di consumo a credito, seguito da squilibri cronici nelle partite correnti, bolle immobiliari, banche piene di asset tossici e infine esplosione dei debiti pubblici. Per uscire dalla crisi ed evitare che si ripeta, cosa ritiene che debba essere fatto per migliorare la governance economica dell’area euro?
In prima battuta bisogna superare la fase acuta della crisi. Un “soft haircut”, come già detto, credo che sia la soluzione migliore per gran parte dei Paesi periferici. Fatto questo, bisognerà riavviare la crescita in questi Paesi con un appropriato programma di sostegni. Contemporaneamente, la nuova governance dovrà evitare un ritorno ai tempi delle “cicale” pubbliche e private. Nel lungo periodo, però, rimangono dei rischi per la stabilità: i Paesi della zona euro non hanno, oggi, strutture economiche compatibili. Per stare bene insieme, è quindi necessario attenuare gli squilibri nazionali e regionali con politiche attive. Alcune delle soluzioni tecniche per la gestione del debito pubblico europeo (per esempio, quella che ho proposto in un paper del CEPS del marzo scorso) prevedono emissioni di eurobond che, come effetto secondario, producono decine di miliardi di euro di profitto. Questi fondi potrebbero essere spesi per aumentare la competitività dei Paesi più deboli, con investimenti in capitale materiale e immateriale e nella formazione delle risorse umane. Dobbiamo assicurarci che l’Europa cresca; e che questa crescita sia distribuita fra i suoi vari Stati.