Per quanto abbia passato tutto il tempo degli studi universitari considerando le obbligazioni governative dei Paesi Sviluppati come un’attività risk-free, oggi non posso certo dire la stessa cosa. L’incredibile compressione dei tassi d’interesse a cui stiamo assistendo da anni rende l’investimento obbligazionario sempre più rischioso a fronte di un rendimento sempre più piccolo.
Perciò non siamo mai stati così lontani dal concetto di rischio zero (o risk-free), e vi confesso che in AdviseOnly ci interroghiamo spesso sull’opportunità di mantenere in portafoglio questa asset class (che infatti utilizziamo com moderazione e solo su specifici segmenti), che possiamo considerare in “bolla”. Eppure, qualche ragione per detenere obbligazioni governative sembra ancora esserci.
In un precedente post, abbiamo analizzato i fattori sottostanti la variazione dei rendimenti obbligazionari governativi e ci siamo resi conto che c’è un fattore che spiega il 90% circa della variabilità della curva dei tassi d’interesse, che a nostro modo di vedere coincide in larga misura con il rischio duration, cioè movimenti paralleli verso della curva dei tassi d’interesse.
Dunque cosa potrebbe spingere i tassi d’interesse verso l’alto in modo strutturale penalizzando l’intera asset class? Due sono le cause più rilevanti.
LA FINE DEL CICLO ESPANSIVO MONETARIO (POCO PROBABILE)
Già a dicembre 2014 abbiamo iniziato a ridurre gradualmente l’esposizione obbligazionaria dei nostri portafogli (in particolare accorciando duration e scadenze) anticipando in modo graduale e generalizzato l’aumento dei tassi d’interesse successivo alle mosse della Fed. Ma non è andata così: la Fed ci ha messo più tempo di quello che ci aspettavamo prima di aumentare i tassi e la maggioranza delle altre Banche mondiali hanno aumentato gli stimoli monetari. Considerando che l’inflazione è sotto controllo e una buona fetta dell’economia mondiale cresce al di sotto del proprio potenziale il rischio di vedere qualche banca centrale disponibile a “tirare il freno a mano” all’economia ci pare oggi poco probabile.
Persino la Fed, sicuramente la banca centrale più vicina ai propri obiettivi di mandato, potrebbe prendere tempo, anche perché altrimenti remerebbe contro le altre banche centrali, e questo significherebbe rafforzare ulteriormente il dollaro Usa, cosa che certo non agevolerebbe l’export statunitense. Detto questo, un ulteriore aumento di 25 punti base entro l’anno non cambierebbe la visione d’insieme: le politiche monetarie secondo noi rimarranno accomodanti ancora per un bel po’.
UNA POLITICA FISCALE AGGRESSIVA (POCO PROBABILE)
Una delle ragioni che hanno spinto i tassi d’interesse così in basso è che, a livello globale, la domanda di attivi poco rischiosi (obbligazioni governative) è superiore all’offerta (nuove emissioni). Per quanto, all’interno della comunità economica si stia facendo largo la tesi che ci sia bisogno di uno stimolo fiscale nei Paesi che se lo possono permettere, alla prova dei fatti non c’è ancora all’orizzonte nessun piano consistente di stimolo fiscale tale da aumentare l’offerta di titoli obbligazionari in circolazione. Persino la Germania, che avrebbe le risorse e la necessità di aumentare gli investimenti pubblici in infrastrutture, sembra destinata a mantenere i conti in regime di austerità. La posizione fiscale dovrebbe migliorare un po’ dovunque. Lo stimolo 2016 è solo temporaneo.
LO STATUS QUO
Per quanto le obbligazioni governative non offrano grandi rendimenti, se escludiamo una nuova crisi finanziaria (sempre possibile, ma non particolarmente probabile), i rendimenti sono destinati a rimanere eccezionalmente bassi a lungo, e magari in alcuni casi potrebbero scendere ulteriormente (non molto, però).
Fino ad ora, la diversificazione di portafoglio ha funzionato e non ci sono ragioni per credere che non faccia il suo lavoro anche in futuro, perciò senza prendere particolari rischi su singoli Paesi a mantenere un’esposizione a questa asset class, specialmente nei portafogli a obiettivo.
