L’economista Paolo Pasquariello è da pochi giorni il nuovo capo del dipartimento Finanza dell’università del Michigan. Dalla prestigiosa cattedra Stephen M. Ross della School of Business guarda con attenzione a quello che si muove attorno alla politica e alla finanza pubblica italiana. «Gli Usa sono entrati nell’ultimo chilometro delle elezioni di midterm. L’attenzione dei media è concentrata quasi esclusivamente sul probabile passaggio di consegne dai Democratici ai Repubblicani al Congresso e sulle vicissitudini criminali dell’ex presidente Trump. In questo clima, la guerra in Ucraina, la crisi politica nel Regno Unito e le elezioni italiane stanno ricevendo poca attenzione. Forse è meglio così».
Le elezioni italiane arrivano nel mezzo di una guerra energetica e con un’inflazione che si avvicina alla doppia cifra. Ritorna un “rischio Italia” per l’eurozona?
«I mercati vivono un periodo di grande incertezza e turbolenza, dinamiche che non hanno alcuna origine diretta nel “rischio Italia”. L’ultima pandemia globale risale alla fine della Prima Guerra Mondiale. L’ultima estesa guerra territoriale in Europa risale invece alla fine della Seconda Guerra Mondiale. Nessuno degli operatori finanziari odierni possiede alcuna memoria diretta di questi eventi e soprattutto alcuna esperienza diretta della reazione dei mercati in simili situazioni».
I grandi emittenti del debito sovrano mondiale non sono però tutti nella stessa posizione di forza.
«In una situazione di volatilità sistemica non è sorprendente che Paesi e attività finanziarie più “fragili” vadano sotto pressione. Gli investitori cercano rifugio in investimenti più sicuri dopo aver abbandonato quelli più rischiosi. La “flight to quality” o “flight to safety” comporta un allargamento dello spread tra i titoli di stato italiani e quelli tedeschi. A ciò si aggiunga che i titoli di stato americani, classici beni rifugio, cominciano ad offrire rendimenti interessanti (nonostante il dollaro forte), in risposta alla politica monetaria restrittiva della Federal Reserve. Ecco che il quadro sfavorevole ai titoli sovrani italiani si fa completo».
Quali scenari finanziari potrebbero riportare i bond italiani sotto pressione dei mercati?
«C’è un particolare aspetto dei mercati obbligazionari italiani che finisce per attrarre maggiore speculazione avversa durante i momenti di tensione. Sono infatti tra i più liquidi mercati in assoluto, probabilmente secondi solo alle obbligazioni sovrane Usa. La liquidità è un pregio che attira molto gli investitori. Tuttavia, durante i tempi di tempesta, la liquidità favorisce anche una più rapida e conveniente uscita rispetto ad altri mercati. A parità di incertezza politica (per esempio nel Regno Unito, in Francia o anche in Germania), questa condizione di liquidità finisce quindi per rendere i titoli italiani più sensibili ad eventi che spesso sono poco connessi alle nostre vicissitudini politiche».
La BCE prevede un percorso di aumento dei tassi di interesse più veloce di quanto stimato nei mesi scorsi. È la strada giusta per arginare questa stagione di inflazione in Europa?
«È una scelta giusta ed obbligata. Sino ad ora, la BCE ha agito in maniera molto più cauta e meno aggressiva della Fed, per ragioni collegate alle conseguenze dell’invasione russa in Ucraina. Le pressioni inflazionistiche cominciano ad essere molto significative, non solo a causa della crisi energetica ma anche per il progressivo indebolimento dell’euro, principalmente verso il dollaro ma non solo. Alla fine, la BCE sarà costretta a rialzare velocemente i tassi di interesse, sia per mitigare la stagflazione (crescita anemica o negativa e inflazione alta) sia per stabilizzare l’euro. Purtroppo, si attendono tempi difficili in Europa».
L’Italia dovrà rivedere l’ambizione dei suoi programmi economici?
«In condizioni di debolezza dell’euro è difficile pensare che gli Stati europei possano permettersi di mantenere larghi deficit di bilancio corrente. Il costo di rifinanziare il debito esistente e di farne di nuovo è in crescita e continuerà a salire. Queste circostanze limiteranno enormemente lo spazio di manovra fiscale di qualunque governo succeda a quello di Draghi. In tal senso, le fantasmagoriche promesse fiscali di questi giorni lasciano il tempo che trovano. Qualsiasi governo responsabile che verrà fuori dalle elezioni non avrà maggiore spazio di manovra di quanto in precedenza a disposizione del governo Draghi».
La sostenibilità del debito italiano è legata in larga misura anche alla fiducia circa l’affidabilità delle nostre politiche economiche. Misure fiscali come la flat tax sono sostenibili per un’economia come quella italiana?
«Non parlo a nome degli speculatori internazionali (ci mancherebbe), ma è chiaro a qualunque economista che si rispetti che ogni misura che produce un drammatico abbattimento della pressione fiscale – e la flat tax è una di queste – avrà come primo risultato l’esplosione del deficit. L’idea che ridurre la pressione fiscale generi maggiori attività economiche che più che compensano la riduzione delle entrate è fantasiosa e indifendibile. Ad oggi, non c’è Paese al mondo dove tale idea abbia mai funzionato».
La tassa piatta è nel programma, seppur con aliquote diverse, dei partiti del centrodestra, coalizione data per vincente in tutti i sondaggi.
«La curva di Laffer, come viene chiamata l’idea che tagliare le tasse aumenti le entrate, esiste solo nella fantasia del suo inventore. Non è un caso che qui negli USA il deficit fiscale tenda ad esplodere durante le amministrazioni repubblicane, cioè sotto governi dalla forbice fiscale facile. Mi è davvero difficile pensare che un governo di qualsiasi colore possa essere così irresponsabile da implementare una politica fiscale di ben noto e fallimentare esito. Da tempo ho smesso di prendere le promesse elettorali seriamente, sia negli USA che in Italia. Detto ciò, c’è ampia evidenza di governi irresponsabili, da una parte all’altra dell’oceano Atlantico, e non c’è da sorprendersi che alcune di queste promesse arrivino alle orecchie dei mercati e intimoriscano investitori già di per sé propensi a disinvestire titoli italiani».
Lei pensa che l’Italia possa rinegoziare parti e tempistiche del PNRR senza creare fratture politiche profonde con l’UE?
«Gli spazi di manovra politici e economici per l’Italia sono alquanto limitati in questo momento. Era vero per il Presidente del Consiglio Draghi, nonostante la sua enorme credibilità internazionale, e rimarrà vero per chiunque prenda il suo posto, specialmente se privo (a) di tale credibilità. In sostanza: non mi sembra affatto possibile».
Quali sono le sue previsioni per l’inflazione nell’eurozona?
«Ci vorrà parecchio tempo prima che il target del 2% di inflazione media nell’eurozona possa realizzarsi. Anche se la BCE non lo ammetterà mai apertamente, nel tentativo di gestire le aspettative inflazionistiche a medio e lungo termine e di non scontentare i falchi Nordeuropei, non mi sorprenderebbe affatto se parecchie delle analisi interne delle varie opzioni di politica monetaria a disposizione non siano già basate su tassi di inflazione medi a medio termine di almeno il 3-4%».
L’eurozona, stretta tra i prezzi pazzi dell’energia e l’aumento dei tassi, è destinata a scivolare in recessione. Una recessione “indotta” e governabile o con dei rischi che ancora non riusciamo a ponderare?
«Parto dalla Fed sulla quale incombe la stessa spada di Damocle della lotta all’inflazione. Nonostante una congiuntura più favorevole rispetto all’Unione Europea, parecchi economisti dubitano comunque che la Fed riesca in un soft landing, cioè in una riduzione rapida dell’inflazione accompagnata da crescita soltanto rallentata. Molti si augurano che l’inevitabile recessione, anche se severa, duri poco e sia in parte mitigata dalle recenti iniziative fiscali sulla crescita e sull’ambiente. Per l’Europa mi è difficile immaginare che, data una congiuntura macroeconomica molto più sfavorevole e la presenza di parecchie fonti esterne di stress economico, la BCE riesca ad ottenere un soft landing».
È questa la spiegazione del rapporto di cambio tra euro e dollaro?
«I mercati hanno da tempo raggiunto questa conclusione. La debolezza dell’euro non fa che contribuire ad un peggioramento del quadro inflazionistico europeo. In prospettiva, uno scenario desiderabile sarebbe quello in cui gli USA escano da questa fase prima dell’UE: la Fed comincerebbe a ridurre i tassi di interesse, rendendo più attraenti i titoli sovrani europei e portando ad un apprezzamento dell’euro. Tale apprezzamento contribuirebbe ad allentare le pressioni inflazionistiche, mentre la nascente ripresa USA potrebbe stimolare la domanda anche in Europa».
E poi c’è la guerra.
«Esatto. Quanto durerà la brutale invasione dell’Ucraina? Con quale risultato si concluderà il conflitto? Ci saranno riparazioni economiche per l’Ucraina, visti gli enormi danni inflitti dai bombardamenti russi? I mercati energetici torneranno alla normalità?».