Negli ultimi tre mesi, la volatilità dei mercati ha penalizzato il comparto obbligazionario nel suo insieme. Archiviata per il momento l’infinita questione greca, sembra che le imprese stiano tornando a finanziarsi sui mercati, dopo settimane in cui le nuove emissioni erano congelate, sul mercato del credito potrebbe tornare il sereno.
Ad oggi, secondo l’indice Bloomberg i titoli corporate Investment Grade emessi in dollari USA offrono uno spread rispetto alla curva interest rate swap in dollari di 160 punti base contro i 97 dei titoli obbligazionari emessi in euro. Se a titolo indicativo sommiamo lo spread al rendimento swap a 5 cinque anni (grosso modo la scadenza media delle emissioni corporate) otteniamo un rendimento medio nominale a scadenza per le emissioni Corporate in dollari del 3,10%. Se ci spostiamo sul segmento High Yield il rendimento nominale sale al 7,0%.
Alle attuali condizioni di mercato, le emissioni in dollari Investment Grade scontano un rischio di credito di 60 punti base rispetto alle omologhe in Euro, sul segmento High Yield il rischio di credito sale a 177 punti base.
In un contesto di bassi rendimenti, i rendimenti del segmento Corporate USA possono spingere diversi investitori verso questa asset class. Ma spesso dietro maggiori rendimenti si nascondono maggiori rischi, per questo un investitore europeo deve chiedersi se il rendimento offerto remunera dallo scenario di rischio sottostante.
Passiamo in rassegna i maggiori rischi che possono gravare sulle obbligazioni Corporate USA.
Il rischio di credito: la salute delle società USA sembra migliore, ma….
A livello aggregato le società che compongono il paniere di obbligazioni in dollari (per lo più USA) godono di una migliore posizione finanziaria rispetto a quelle europee. Ad esempio, l’interest rate coverage medio per le società del paniere USA è intorno a 17, mentre per quello europeo scende a 10.
Tuttavia, focalizzandoci sui Corporate bond USA, man mano che ci si sposta verso il segmento High Yield, l’interest rate coverage peggiora drasticamente fino ad azzerare la migliore qualità finanziaria delle emissioni in dollari. Sul segmento High Yield la probabilità media di default a 5 anni dedotta dai CDS è tre volte superiore rispetto a quella Investment Grade (dell’1,0%). Per quanto il rischio default sia basso in termini assoluti, non bisogna sottovalutarne il rischio perché il mercato non ha sempre ragione.
Rischio tasso: il mercato sembra scontare l’aumento dei tassi della Fed
Se investite in obbligazioni Corporate siete esposti al rischio tasso, e risentirete probabilmente dell’imminente aumento dei tassi d’interesse della Fed.
Nel corso degli ultimi tre mesi, i rendimenti sui titoli di Stato sono leggermente aumentati e ad oggi, il mercato stima un primo aumento dei tassi a settembre ed un secondo tra dicembre 2015 e gennaio 2016. Considerando che i rendimenti sulla parte lunga della curva rimangono inferiori al periodo post-Tapering, la Fed ha tutto l’interesse a fare in modo che l’aumento dei rendimenti sia graduale.
In conclusione, ho la percezione che parte della normalizzazione monetaria della Fed sia già inclusa nei prezzi, e che la Fed abbia sufficientemente margini di manovra per non destabilizzare troppo il comparto Corporate. Vedremo.
Rischio valuta: il dollaro dovrebbe rimanere su questi livelli
Fino a questo momento, l’effetto cambio (eur/usd) ha contribuito positivamente sugli investimenti in dollari di un investitore europeo. E credo che questo trend possa continuare. Infatti, tenuto conto dello scenario complessivo in cui versano l’economia USA rispetto a quella della zona euro, mi aspetto che il cambio eur/usd rimanga su questi livelli o che comunque l’apprezzamento dell’euro sia poco probabile.
Da tenere sotto controllo invece le ripercussioni che il dollaro può avere sul mercato azionario penalizzando i risultati aziendali. Da quello che si evince dalla pubblicazione dei risultati del secondo trimestre, il “fattore dollaro” non sembra essere così penalizzante. A livello aggregato, sembra più penalizzante il calo di fatturato del settore energetico in seguito al crollo del prezzo del petrolio.
Tutto sommato, se all’orizzonte escludiamo grandi episodi di avversione al rischio, le obbligazioni corporate in dollari sembrano offrire degli interessanti rendimenti e grazie alle cospicue cedole possono offrire una valida alternativa a chi ha bisogno di integrare il proprio reddito. Ma attenzione ai rischi, ed in modo particolare al segmento High Yield che oltre a non offrire particolari garanzie sul fronte della solidità finanziaria, ha una non trascurabile esposizione alle materie prime.
